Rendibilidade elevada compensa o risco? O que revela o rácio de Calmar
Imagine que está a comparar duas estratégias de investimento.
Ambas apresentam uma rendibilidade anualizada de 20%.
Contudo, ao analisar o histórico de desempenho, encontra uma diferença significativa:
Se observar apenas a rendibilidade anualizada, as duas estratégias parecem equivalentes.
No entanto, a maior queda histórica da Estratégia A foi apenas um quarto da registada pela Estratégia B.
A mesma rendibilidade de 20%. Mas uma queda máxima de 10% ou de 40%: qual escolheria?
Os investidores procuram frequentemente os produtos com maior rendibilidade anualizada. Nem sempre consideram, porém, quanto pode desvalorizar uma carteira antes de atingir esse resultado.
É aqui que entra o rácio de Calmar (Calmar Ratio).
Este indicador não avalia apenas a rendibilidade obtida: coloca-a em relação com a maior perda histórica registada a partir de um máximo anterior.
Quando aplicado a ETF, ações e estratégias de negociação quantitativa, permite compreender uma distinção importante:
Uma rendibilidade mais elevada não significa necessariamente melhor desempenho ajustado ao risco. A questão é saber se a rendibilidade compensou a queda sofrida.
De forma simples, ajuda a responder:
Qual foi a maior desvalorização que a estratégia teve de suportar para alcançar a sua rendibilidade?
A fórmula habitualmente utilizada é:
Rácio de Calmar = taxa de crescimento anual composta (CAGR) ÷ valor absoluto do drawdown máximo (MDD)
Nesta fórmula:
A taxa de crescimento anual composta (Compound Annual Growth Rate, CAGR) representa o crescimento anualizado de um investimento durante determinado período, tendo em conta o efeito da capitalização composta.
O drawdown máximo (Maximum Drawdown, MDD) corresponde à maior queda percentual desde um máximo anterior até um mínimo posterior, dentro do período analisado.
Por exemplo:
Uma estratégia apresenta uma rendibilidade anualizada de 15% e um drawdown máximo de −20%.
O cálculo é:
15% ÷ 20% = 0.75
Assim, a relação entre a rendibilidade anualizada e o drawdown máximo nesse período é de 0.75.
O rácio de Calmar é um número adimensional, não uma percentagem.
Perante rendibilidades positivas e métodos de cálculo idênticos, um valor superior costuma indicar mais rendibilidade anualizada em relação à maior queda histórica.
Importa, contudo, fazer uma ressalva:
Um rácio de Calmar mais elevado não garante um investimento mais seguro nem melhores resultados futuros.
É um instrumento de avaliação histórica da relação entre rendibilidade e risco, não uma promessa de ganhos ou um limite para possíveis perdas futuras.
Por isso, permite avaliar o desempenho ajustado ao risco num horizonte relativamente recente.
Para analisar um investimento ao longo de vários ciclos de mercado, a mesma fórmula também pode ser aplicada a todo o histórico disponível.
Neste artigo utilizamos a fórmula «CAGR ÷ valor absoluto do drawdown máximo», mas aplicamo-la a toda a série histórica disponível de cada investimento.
Esta abordagem baseada no histórico completo está associada ao Managed Account Reports Ratio (MAR Ratio).
Convém, portanto, distinguir:
Os quadros seguintes apresentam o rácio entre a rendibilidade anualizada e o drawdown máximo calculado sobre todo o histórico disponível, não o rácio de Calmar tradicional de 36 meses.
Uma série temporal mais longa ajuda a compreender a rendibilidade e o risco em diferentes conjunturas de mercado, em vez de depender apenas dos resultados mais recentes.
Existe, contudo, uma limitação: os investimentos têm datas de início diferentes.
O histórico completo permite conhecer cada investimento. Para os comparar de forma justa, é necessário utilizar o mesmo período.
Suponha que ambas as estratégias são avaliadas exatamente durante os mesmos três anos e com uma metodologia idêntica.
Estratégia A:
20% ÷ 10% = 2.00
Estratégia B:
20% ÷ 40% = 0.50
As duas estratégias proporcionam a mesma rendibilidade anualizada, mas o rácio de Calmar da Estratégia A é quatro vezes superior.
A diferença resulta exclusivamente do drawdown máximo.
Observar apenas a rendibilidade pode ocultar o risco assumido para a alcançar.
Consideremos outro exemplo hipotético, novamente para o mesmo período de três anos.
A rendibilidade anualizada da Estratégia D é o dobro da obtida pela Estratégia C, mas o seu drawdown máximo é três vezes maior.
Consequentemente, é a Estratégia C que apresenta o rácio de Calmar mais elevado.
Significa isto que a Estratégia C é necessariamente o melhor investimento?
Não. Os investidores têm objetivos de rendibilidade, necessidades de liquidez e tolerâncias ao risco diferentes.
Ainda assim, o exemplo coloca uma questão essencial:
A rendibilidade adicional compensa uma queda muito mais profunda?
É precisamente esse compromisso que o rácio de Calmar ajuda a avaliar.
Nota: As Estratégias A, B, C e D são exemplos hipotéticos de caráter educativo. Não representam resultados reais de qualquer ETF, fundo ou estratégia quantitativa específica.
Começamos por quatro instrumentos de investimento conhecidos.
SPY: SPDR S&P 500 ETF Trust
O SPY acompanha o índice S&P 500 e oferece exposição às ações de grandes empresas norte-americanas cotadas em bolsa.
QQQ: Invesco QQQ Trust
O QQQ acompanha o índice Nasdaq-100, com uma exposição relativamente elevada a grandes empresas tecnológicas e de crescimento.
BRK.B: ações de classe B da Berkshire Hathaway
BRK.B identifica as ações de classe B da Berkshire Hathaway, uma empresa cotada com atividades operacionais e investimentos diversificados. Trata-se de uma ação individual, não de um ETF.
BND: Vanguard Total Bond Market ETF
O BND é um ETF diversificado do mercado obrigacionista norte-americano, gerido pela Vanguard. Investe sobretudo em obrigações de grau de investimento, incluindo dívida pública dos EUA, obrigações de empresas e títulos garantidos por empréstimos hipotecários.
O BND não equivale a dinheiro nem é um ativo isento de risco. O seu valor pode variar em função das taxas de juro, dos diferenciais de crédito e de outras condições de mercado.
Estes quatro instrumentos pertencem a classes de ativos distintas e estão sujeitos a diferentes fontes de risco.
O objetivo não é escolher um vencedor universal, mas compreender como a rendibilidade e os drawdowns históricos diferem entre tipos de investimento.
Fontes dos dados:
Notas metodológicas: O quadro utiliza dados históricos de rendibilidade total recolhidos anteriormente até 20 de outubro de 2026. As rendibilidades anualizadas incluem o reinvestimento dos dividendos. A última coluna resulta da divisão do CAGR pelo valor absoluto do drawdown máximo, com arredondamento a duas casas decimais; não corresponde ao rácio de Calmar tradicional de 36 meses. As datas iniciais diferem e BRK.B é uma ação individual, não um ETF. Assim, o quadro ilustra principalmente as características históricas de rendibilidade e risco de cada investimento, não constituindo uma classificação com períodos e condições de risco idênticos. A data de referência e a metodologia das fontes devem ser novamente verificadas antes da publicação.
O quadro demonstra que não existe uma relação proporcional fixa entre rendibilidade anualizada a longo prazo e drawdown máximo.
Por exemplo, SPY e BRK.B apresentaram rendibilidades anualizadas próximas e drawdowns máximos de dimensão semelhante nos respetivos históricos. Por isso, o rácio rendibilidade/drawdown do histórico completo situou-se em cerca de 0.20 para ambos.
O QQQ também registou uma rendibilidade anualizada expressiva. Contudo, o drawdown histórico muito mais acentuado reduziu o seu rácio.
Já o BND apresentou um perfil diferente: menor rendibilidade anualizada e menor queda histórica. Isso não significa, contudo, que o seu rácio seja necessariamente superior ao dos investimentos em ações.
Um drawdown mais reduzido não garante melhor rendibilidade ajustada ao risco. O mesmo se aplica a uma rendibilidade mais elevada.
O que importa é a relação entre a rendibilidade e a dimensão da queda.
Para comparar SPY e QQQ de forma mais justa, vamos usar um período comum.
Os dados seguintes abrangem o período de 10 de março de 1999 a 20 de outubro de 2026.
Fonte: Investment Visual | Comparação histórica entre SPY e QQQ.
Neste período comum, o QQQ registou uma rendibilidade anualizada superior à do SPY.
Contudo, sofreu também um drawdown máximo muito mais profundo. Por isso, o seu rácio rendibilidade/drawdown foi ligeiramente inferior.
Isto não significa que o SPY seja mais adequado do que o QQQ para todos os investidores.
A conclusão é mais restrita:
Neste período, o SPY apresentou uma relação ligeiramente melhor entre rendibilidade anualizada e drawdown máximo do que o QQQ.
Esta é a utilidade do rácio de Calmar e da análise da relação rendibilidade/drawdown: revelar diferenças que não são evidentes quando olhamos apenas para a rendibilidade anualizada.
Tanto o rácio de Calmar tradicional como a relação rendibilidade/drawdown do histórico completo são apenas instrumentos de uma análise de investimentos mais abrangente.
Existem quatro limitações relevantes.
Um rácio elevado não garante quedas menores no futuro.
Aplicar a mesma fórmula não elimina essas diferenças.
Até o mesmo investimento pode apresentar rácios muito distintos quando se altera o período de análise.
Contudo, os resultados podem ser influenciados pelo sobreajustamento dos modelos, enviesamentos nos dados, pressupostos relativos aos custos de transação e alterações das condições de mercado.
Um rácio elevado num backtest não comprova que o mesmo desempenho tenha sido obtido em operações reais.
Não reflete integralmente a alavancagem, a liquidez, o risco de contraparte, o slippage, a concentração de riscos ou as fontes de rendibilidade.
Quando o drawdown máximo é extremamente reduzido, o rácio pode atingir valores anormalmente elevados. Se for zero, a divisão habitual não está definida.
Com uma rendibilidade anualizada negativa, estabelecer classificações apenas com base neste rácio também pode conduzir a conclusões enganadoras.
Utilize o rácio de Calmar como indicador complementar, nunca como uma avaliação definitiva da qualidade de um investimento.
Ao comparar ETF, fundos ou estratégias quantitativas, não basta dividir as rendibilidades anualizadas divulgadas pelos respetivos drawdowns máximos e escolher o valor mais elevado.
Uma comparação consistente exige pelo menos quatro verificações.
As tendências de mercado, a volatilidade e os principais acontecimentos de risco podem ter sido muito diferentes.
O mais adequado é definir primeiro um período comum e, depois, calcular o CAGR, o MDD e a relação rendibilidade/drawdown de cada estratégia.
É por isso que a secção 3 apresenta tanto os históricos completos como a comparação de SPY e QQQ num período partilhado.
Utilize o histórico completo para compreender um investimento. Utilize períodos iguais para comparar investimentos.
Entre as possíveis razões estão:
Por exemplo, um drawdown calculado com dados diários pode ser mais profundo do que o obtido apenas com valores de fim de mês. Uma queda acentuada a meio do mês pode deixar de ser visível nos preços de fecho mensais.
Diferenças na frequência dos dados podem, assim, prejudicar a comparabilidade.
Antes de comparar os rácios, confirme que os dados e os métodos de cálculo são compatíveis.
O desempenho histórico efetivo corresponde a resultados de mercado ou operações que ocorreram realmente durante o período em análise.
Um backtest simulado estima resultados hipotéticos através da aplicação de regras de negociação a dados históricos.
Os objetivos de uma estratégia descrevem aquilo que se pretende alcançar, e não resultados já obtidos.
Estas três categorias não devem ser confundidas.
Ao avaliar estratégias quantitativas, importa também analisar os pressupostos relativos aos custos, a estabilidade dos parâmetros e a existência de um histórico de operações reais que possa ser verificado.
Um bom backtest não prova a obtenção de bons resultados em negociação real.
ETF de ações, ETF de obrigações e estratégias quantitativas podem apresentar fontes de rendibilidade e perfis de risco distintos.
O benchmark deverá refletir, tanto quanto possível, o universo de investimento, o perfil de risco e a finalidade da avaliação.
Para um ETF que acompanha grandes empresas norte-americanas, o índice S&P 500 poderá constituir uma referência adequada.
Já para uma estratégia quantitativa que negoceia outros mercados ou segue regras diferentes, um único índice acionista poderá ser insuficiente.
Nesses casos, poderão ser analisados índices de mercado relevantes, referências de liquidez ou taxas de juro de curto prazo e outros comparadores adequados, tendo igualmente em conta o risco, os custos e os objetivos.
Um benchmark não serve para ser facilmente ultrapassado. Serve para avaliar se o risco assumido foi adequadamente remunerado.
Em determinadas situações, poderá ser necessário utilizar vários benchmarks. O rácio de Calmar também não substitui uma avaliação abrangente da estratégia.
Quanto mais claros forem o período, a metodologia, os elementos de comprovação do desempenho e o benchmark, maior será a utilidade do rácio de Calmar.
Duas estratégias podem alcançar a mesma rendibilidade, mas apresentar desempenhos ajustados ao risco muito diferentes devido aos respetivos drawdowns máximos.
Da mesma forma, um investimento com rendibilidade superior não apresenta necessariamente uma melhor relação entre a rendibilidade e a maior queda histórica.
O rácio de Calmar e a relação rendibilidade/drawdown do histórico completo ajudam a colocar questões mais relevantes:
Os exemplos históricos de SPY, QQQ, BRK.B e BND mostram como a relação entre a rendibilidade anualizada e o drawdown máximo pode variar significativamente entre investimentos.
Quer esteja a analisar ETF, ações individuais, obrigações ou estratégias quantitativas, é essencial dispor de dados transparentes e comparáveis.
O objetivo não é apenas descobrir qual o investimento que rendeu mais, mas identificar uma rendibilidade compatível com os seus objetivos e com um nível de risco que compreende.
O rácio de Calmar não fornece uma resposta definitiva. É um ponto de partida para avaliações de investimento mais fundamentadas.
Pode também consultar as análises de estratégias da Mr.Forex e aplicar os princípios deste artigo para avaliar autonomamente os períodos dos dados, as condições de risco e a adequação aos seus objetivos.
Primeiro, confirme que os dados são comparáveis. Depois, avalie se a estratégia corresponde às suas necessidades.
Aviso de risco: Este artigo destina-se exclusivamente à educação financeira e à prestação de informações gerais. Não constitui aconselhamento personalizado de investimento nem garantia de lucro. Os valores das Estratégias A, B, C e D são exemplos hipotéticos para fins educativos e não representam o desempenho real de qualquer produto específico. Os resultados históricos dos ETF e das ações mencionados não garantem resultados futuros. Os backtests de estratégias quantitativas podem ser influenciados por sobreajustamento dos modelos, enviesamentos dos dados, custos de transação, slippage e alterações das condições de mercado. Resultados simulados não comprovam o desempenho de operações reais nem constituem promessas de ganhos futuros. Todos os investimentos envolvem riscos, incluindo a possibilidade de perda parcial ou total do capital investido.
Ambas apresentam uma rendibilidade anualizada de 20%.
Contudo, ao analisar o histórico de desempenho, encontra uma diferença significativa:
- Estratégia A: Perda máxima desde um pico anterior de −10%.
- Estratégia B: Perda máxima desde um pico anterior de −40%.
Se observar apenas a rendibilidade anualizada, as duas estratégias parecem equivalentes.
No entanto, a maior queda histórica da Estratégia A foi apenas um quarto da registada pela Estratégia B.
A mesma rendibilidade de 20%. Mas uma queda máxima de 10% ou de 40%: qual escolheria?
Os investidores procuram frequentemente os produtos com maior rendibilidade anualizada. Nem sempre consideram, porém, quanto pode desvalorizar uma carteira antes de atingir esse resultado.
É aqui que entra o rácio de Calmar (Calmar Ratio).
Este indicador não avalia apenas a rendibilidade obtida: coloca-a em relação com a maior perda histórica registada a partir de um máximo anterior.
Quando aplicado a ETF, ações e estratégias de negociação quantitativa, permite compreender uma distinção importante:
Uma rendibilidade mais elevada não significa necessariamente melhor desempenho ajustado ao risco. A questão é saber se a rendibilidade compensou a queda sofrida.
1. O que é o rácio de Calmar?
O rácio de Calmar é um indicador de desempenho ajustado ao risco que compara a rendibilidade anualizada de um investimento com a sua maior queda histórica, designada por drawdown máximo.De forma simples, ajuda a responder:
Qual foi a maior desvalorização que a estratégia teve de suportar para alcançar a sua rendibilidade?
A fórmula habitualmente utilizada é:
Rácio de Calmar = taxa de crescimento anual composta (CAGR) ÷ valor absoluto do drawdown máximo (MDD)
Nesta fórmula:
A taxa de crescimento anual composta (Compound Annual Growth Rate, CAGR) representa o crescimento anualizado de um investimento durante determinado período, tendo em conta o efeito da capitalização composta.
O drawdown máximo (Maximum Drawdown, MDD) corresponde à maior queda percentual desde um máximo anterior até um mínimo posterior, dentro do período analisado.
Por exemplo:
Uma estratégia apresenta uma rendibilidade anualizada de 15% e um drawdown máximo de −20%.
O cálculo é:
15% ÷ 20% = 0.75
Assim, a relação entre a rendibilidade anualizada e o drawdown máximo nesse período é de 0.75.
O rácio de Calmar é um número adimensional, não uma percentagem.
Perante rendibilidades positivas e métodos de cálculo idênticos, um valor superior costuma indicar mais rendibilidade anualizada em relação à maior queda histórica.
Importa, contudo, fazer uma ressalva:
Um rácio de Calmar mais elevado não garante um investimento mais seguro nem melhores resultados futuros.
É um instrumento de avaliação histórica da relação entre rendibilidade e risco, não uma promessa de ganhos ou um limite para possíveis perdas futuras.
Rácio de Calmar e MAR Ratio: qual é a diferença?
O rácio de Calmar tradicional é geralmente calculado com a rendibilidade anualizada e o drawdown máximo dos últimos 36 meses.Por isso, permite avaliar o desempenho ajustado ao risco num horizonte relativamente recente.
Para analisar um investimento ao longo de vários ciclos de mercado, a mesma fórmula também pode ser aplicada a todo o histórico disponível.
Neste artigo utilizamos a fórmula «CAGR ÷ valor absoluto do drawdown máximo», mas aplicamo-la a toda a série histórica disponível de cada investimento.
Esta abordagem baseada no histórico completo está associada ao Managed Account Reports Ratio (MAR Ratio).
Convém, portanto, distinguir:
- Rácio de Calmar tradicional: Utiliza geralmente a rendibilidade anualizada e o drawdown máximo dos últimos 36 meses.
- Rácio rendibilidade/drawdown do histórico completo: Abrange todos os dados disponíveis e corresponde, em termos conceptuais, à abordagem do MAR Ratio.
Os quadros seguintes apresentam o rácio entre a rendibilidade anualizada e o drawdown máximo calculado sobre todo o histórico disponível, não o rácio de Calmar tradicional de 36 meses.
Uma série temporal mais longa ajuda a compreender a rendibilidade e o risco em diferentes conjunturas de mercado, em vez de depender apenas dos resultados mais recentes.
Existe, contudo, uma limitação: os investimentos têm datas de início diferentes.
O histórico completo permite conhecer cada investimento. Para os comparar de forma justa, é necessário utilizar o mesmo período.
2. A mesma rendibilidade, um rácio de Calmar quatro vezes superior
Voltemos ao exemplo inicial.Suponha que ambas as estratégias são avaliadas exatamente durante os mesmos três anos e com uma metodologia idêntica.
Estratégia A:
20% ÷ 10% = 2.00
Estratégia B:
20% ÷ 40% = 0.50
As duas estratégias proporcionam a mesma rendibilidade anualizada, mas o rácio de Calmar da Estratégia A é quatro vezes superior.
A diferença resulta exclusivamente do drawdown máximo.
Observar apenas a rendibilidade pode ocultar o risco assumido para a alcançar.
Uma rendibilidade superior implica um melhor rácio de Calmar?
Não necessariamente.Consideremos outro exemplo hipotético, novamente para o mesmo período de três anos.
A rendibilidade anualizada da Estratégia D é o dobro da obtida pela Estratégia C, mas o seu drawdown máximo é três vezes maior.
Consequentemente, é a Estratégia C que apresenta o rácio de Calmar mais elevado.
Significa isto que a Estratégia C é necessariamente o melhor investimento?
Não. Os investidores têm objetivos de rendibilidade, necessidades de liquidez e tolerâncias ao risco diferentes.
Ainda assim, o exemplo coloca uma questão essencial:
A rendibilidade adicional compensa uma queda muito mais profunda?
É precisamente esse compromisso que o rácio de Calmar ajuda a avaliar.
Nota: As Estratégias A, B, C e D são exemplos hipotéticos de caráter educativo. Não representam resultados reais de qualquer ETF, fundo ou estratégia quantitativa específica.
3. Dados reais: rendibilidade e drawdown dos ETF
Vamos agora aplicar esta análise a dados reais dos mercados financeiros.Começamos por quatro instrumentos de investimento conhecidos.
SPY: SPDR S&P 500 ETF Trust
O SPY acompanha o índice S&P 500 e oferece exposição às ações de grandes empresas norte-americanas cotadas em bolsa.
QQQ: Invesco QQQ Trust
O QQQ acompanha o índice Nasdaq-100, com uma exposição relativamente elevada a grandes empresas tecnológicas e de crescimento.
BRK.B: ações de classe B da Berkshire Hathaway
BRK.B identifica as ações de classe B da Berkshire Hathaway, uma empresa cotada com atividades operacionais e investimentos diversificados. Trata-se de uma ação individual, não de um ETF.
BND: Vanguard Total Bond Market ETF
O BND é um ETF diversificado do mercado obrigacionista norte-americano, gerido pela Vanguard. Investe sobretudo em obrigações de grau de investimento, incluindo dívida pública dos EUA, obrigações de empresas e títulos garantidos por empréstimos hipotecários.
O BND não equivale a dinheiro nem é um ativo isento de risco. O seu valor pode variar em função das taxas de juro, dos diferenciais de crédito e de outras condições de mercado.
Estes quatro instrumentos pertencem a classes de ativos distintas e estão sujeitos a diferentes fontes de risco.
O objetivo não é escolher um vencedor universal, mas compreender como a rendibilidade e os drawdowns históricos diferem entre tipos de investimento.
Rendibilidade e risco a longo prazo desde o início
O quadro seguinte apresenta dados públicos de mercado recolhidos anteriormente, com data de referência de 20 de outubro de 2026.Fontes dos dados:
- Investment Visual | Rendibilidade histórica do SPY
- Investment Visual | Rendibilidade histórica do QQQ
- Investment Visual | Rendibilidade histórica da BRK.B
- Investment Visual | Rendibilidade histórica do BND
Notas metodológicas: O quadro utiliza dados históricos de rendibilidade total recolhidos anteriormente até 20 de outubro de 2026. As rendibilidades anualizadas incluem o reinvestimento dos dividendos. A última coluna resulta da divisão do CAGR pelo valor absoluto do drawdown máximo, com arredondamento a duas casas decimais; não corresponde ao rácio de Calmar tradicional de 36 meses. As datas iniciais diferem e BRK.B é uma ação individual, não um ETF. Assim, o quadro ilustra principalmente as características históricas de rendibilidade e risco de cada investimento, não constituindo uma classificação com períodos e condições de risco idênticos. A data de referência e a metodologia das fontes devem ser novamente verificadas antes da publicação.
O quadro demonstra que não existe uma relação proporcional fixa entre rendibilidade anualizada a longo prazo e drawdown máximo.
Por exemplo, SPY e BRK.B apresentaram rendibilidades anualizadas próximas e drawdowns máximos de dimensão semelhante nos respetivos históricos. Por isso, o rácio rendibilidade/drawdown do histórico completo situou-se em cerca de 0.20 para ambos.
O QQQ também registou uma rendibilidade anualizada expressiva. Contudo, o drawdown histórico muito mais acentuado reduziu o seu rácio.
Já o BND apresentou um perfil diferente: menor rendibilidade anualizada e menor queda histórica. Isso não significa, contudo, que o seu rácio seja necessariamente superior ao dos investimentos em ações.
Um drawdown mais reduzido não garante melhor rendibilidade ajustada ao risco. O mesmo se aplica a uma rendibilidade mais elevada.
O que importa é a relação entre a rendibilidade e a dimensão da queda.
SPY vs. QQQ: maior rendibilidade, mas menor eficiência?
O quadro anterior abrange todo o histórico disponível de cada investimento. Porém, diferentes datas de início podem distorcer a comparação.Para comparar SPY e QQQ de forma mais justa, vamos usar um período comum.
Os dados seguintes abrangem o período de 10 de março de 1999 a 20 de outubro de 2026.
Fonte: Investment Visual | Comparação histórica entre SPY e QQQ.
Neste período comum, o QQQ registou uma rendibilidade anualizada superior à do SPY.
Contudo, sofreu também um drawdown máximo muito mais profundo. Por isso, o seu rácio rendibilidade/drawdown foi ligeiramente inferior.
Isto não significa que o SPY seja mais adequado do que o QQQ para todos os investidores.
A conclusão é mais restrita:
Neste período, o SPY apresentou uma relação ligeiramente melhor entre rendibilidade anualizada e drawdown máximo do que o QQQ.
Esta é a utilidade do rácio de Calmar e da análise da relação rendibilidade/drawdown: revelar diferenças que não são evidentes quando olhamos apenas para a rendibilidade anualizada.
4. Um rácio mais elevado é sempre melhor?
Não.Tanto o rácio de Calmar tradicional como a relação rendibilidade/drawdown do histórico completo são apenas instrumentos de uma análise de investimentos mais abrangente.
Existem quatro limitações relevantes.
4.1 As quedas passadas não limitam perdas futuras
Mesmo que o drawdown máximo histórico de uma estratégia tenha sido de 20%, as perdas futuras poderão ser muito superiores.Um rácio elevado não garante quedas menores no futuro.
4.2 O período analisado influencia os resultados
Uma estratégia com três anos de histórico e um ETF que atravessou mais de vinte anos de ciclos de mercado poderão ter enfrentado condições muito diferentes.Aplicar a mesma fórmula não elimina essas diferenças.
Até o mesmo investimento pode apresentar rácios muito distintos quando se altera o período de análise.
4.3 Um backtest não corresponde a negociação real
As estratégias quantitativas utilizam backtests históricos para avaliar as suas regras de negociação.Contudo, os resultados podem ser influenciados pelo sobreajustamento dos modelos, enviesamentos nos dados, pressupostos relativos aos custos de transação e alterações das condições de mercado.
Um rácio elevado num backtest não comprova que o mesmo desempenho tenha sido obtido em operações reais.
4.4 Um único indicador não abrange todos os riscos
O rácio de Calmar assenta essencialmente na rendibilidade anualizada e no drawdown máximo histórico.Não reflete integralmente a alavancagem, a liquidez, o risco de contraparte, o slippage, a concentração de riscos ou as fontes de rendibilidade.
Quando o drawdown máximo é extremamente reduzido, o rácio pode atingir valores anormalmente elevados. Se for zero, a divisão habitual não está definida.
Com uma rendibilidade anualizada negativa, estabelecer classificações apenas com base neste rácio também pode conduzir a conclusões enganadoras.
Utilize o rácio de Calmar como indicador complementar, nunca como uma avaliação definitiva da qualidade de um investimento.
5. Como comparar corretamente a rendibilidade ajustada ao risco
Compreender a fórmula é apenas o primeiro passo. Saber aplicá-la corretamente é igualmente importante.Ao comparar ETF, fundos ou estratégias quantitativas, não basta dividir as rendibilidades anualizadas divulgadas pelos respetivos drawdowns máximos e escolher o valor mais elevado.
Uma comparação consistente exige pelo menos quatro verificações.
5.1 Compare períodos idênticos
Se a Estratégia A apresenta resultados de 2010 a 2026, enquanto a Estratégia B só dispõe de dados de 2023 a 2026, os respetivos rácios não devem ser diretamente classificados.As tendências de mercado, a volatilidade e os principais acontecimentos de risco podem ter sido muito diferentes.
O mais adequado é definir primeiro um período comum e, depois, calcular o CAGR, o MDD e a relação rendibilidade/drawdown de cada estratégia.
É por isso que a secção 3 apresenta tanto os históricos completos como a comparação de SPY e QQQ num período partilhado.
Utilize o histórico completo para compreender um investimento. Utilize períodos iguais para comparar investimentos.
5.2 Confirme a metodologia de cálculo
Mesmo para um período idêntico, diferentes fornecedores de dados podem apresentar valores de rendibilidade distintos.Entre as possíveis razões estão:
- O reinvestimento, ou não, de dividendos e outras distribuições.
- A dedução, ou não, de comissões de gestão, corretagem e outros encargos.
- A moeda utilizada e o método de conversão cambial.
- O cálculo do drawdown máximo com dados diários, semanais ou mensais.
- A inclusão, ou não, de alavancagem, custos de financiamento e slippage efetivo.
Por exemplo, um drawdown calculado com dados diários pode ser mais profundo do que o obtido apenas com valores de fim de mês. Uma queda acentuada a meio do mês pode deixar de ser visível nos preços de fecho mensais.
Diferenças na frequência dos dados podem, assim, prejudicar a comparabilidade.
Antes de comparar os rácios, confirme que os dados e os métodos de cálculo são compatíveis.
5.3 Distinga resultados reais de backtests
Nem todos os dados de desempenho têm o mesmo valor enquanto prova.O desempenho histórico efetivo corresponde a resultados de mercado ou operações que ocorreram realmente durante o período em análise.
Um backtest simulado estima resultados hipotéticos através da aplicação de regras de negociação a dados históricos.
Os objetivos de uma estratégia descrevem aquilo que se pretende alcançar, e não resultados já obtidos.
Estas três categorias não devem ser confundidas.
Ao avaliar estratégias quantitativas, importa também analisar os pressupostos relativos aos custos, a estabilidade dos parâmetros e a existência de um histórico de operações reais que possa ser verificado.
Um bom backtest não prova a obtenção de bons resultados em negociação real.
5.4 Escolha um benchmark adequado
Mesmo com períodos e metodologias idênticos, duas estratégias podem ter objetivos de investimento completamente diferentes.ETF de ações, ETF de obrigações e estratégias quantitativas podem apresentar fontes de rendibilidade e perfis de risco distintos.
O benchmark deverá refletir, tanto quanto possível, o universo de investimento, o perfil de risco e a finalidade da avaliação.
Para um ETF que acompanha grandes empresas norte-americanas, o índice S&P 500 poderá constituir uma referência adequada.
Já para uma estratégia quantitativa que negoceia outros mercados ou segue regras diferentes, um único índice acionista poderá ser insuficiente.
Nesses casos, poderão ser analisados índices de mercado relevantes, referências de liquidez ou taxas de juro de curto prazo e outros comparadores adequados, tendo igualmente em conta o risco, os custos e os objetivos.
Um benchmark não serve para ser facilmente ultrapassado. Serve para avaliar se o risco assumido foi adequadamente remunerado.
Em determinadas situações, poderá ser necessário utilizar vários benchmarks. O rácio de Calmar também não substitui uma avaliação abrangente da estratégia.
Quanto mais claros forem o período, a metodologia, os elementos de comprovação do desempenho e o benchmark, maior será a utilidade do rácio de Calmar.
6. Conclusão: olhe para além da rendibilidade
A rendibilidade anualizada conta apenas parte da história de um investimento.Duas estratégias podem alcançar a mesma rendibilidade, mas apresentar desempenhos ajustados ao risco muito diferentes devido aos respetivos drawdowns máximos.
Da mesma forma, um investimento com rendibilidade superior não apresenta necessariamente uma melhor relação entre a rendibilidade e a maior queda histórica.
O rácio de Calmar e a relação rendibilidade/drawdown do histórico completo ajudam a colocar questões mais relevantes:
- Qual foi a rendibilidade anualizada do investimento?
- Qual foi o seu maior drawdown histórico?
- Os períodos e os métodos de cálculo são comparáveis?
- O benchmark escolhido é adequado?
Os exemplos históricos de SPY, QQQ, BRK.B e BND mostram como a relação entre a rendibilidade anualizada e o drawdown máximo pode variar significativamente entre investimentos.
Quer esteja a analisar ETF, ações individuais, obrigações ou estratégias quantitativas, é essencial dispor de dados transparentes e comparáveis.
O objetivo não é apenas descobrir qual o investimento que rendeu mais, mas identificar uma rendibilidade compatível com os seus objetivos e com um nível de risco que compreende.
O rácio de Calmar não fornece uma resposta definitiva. É um ponto de partida para avaliações de investimento mais fundamentadas.
Conheça o desempenho e a gestão de risco das estratégias quantitativas
Se já conhece o investimento de longo prazo em ETF e pretende explorar outras fontes de rendibilidade, pode analisar a forma como as estratégias de negociação quantitativa apresentam o seu desempenho, os drawdowns máximos e as regras de gestão do risco.Pode também consultar as análises de estratégias da Mr.Forex e aplicar os princípios deste artigo para avaliar autonomamente os períodos dos dados, as condições de risco e a adequação aos seus objetivos.
Primeiro, confirme que os dados são comparáveis. Depois, avalie se a estratégia corresponde às suas necessidades.
Aviso de risco: Este artigo destina-se exclusivamente à educação financeira e à prestação de informações gerais. Não constitui aconselhamento personalizado de investimento nem garantia de lucro. Os valores das Estratégias A, B, C e D são exemplos hipotéticos para fins educativos e não representam o desempenho real de qualquer produto específico. Os resultados históricos dos ETF e das ações mencionados não garantem resultados futuros. Os backtests de estratégias quantitativas podem ser influenciados por sobreajustamento dos modelos, enviesamentos dos dados, custos de transação, slippage e alterações das condições de mercado. Resultados simulados não comprovam o desempenho de operações reais nem constituem promessas de ganhos futuros. Todos os investimentos envolvem riscos, incluindo a possibilidade de perda parcial ou total do capital investido.
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